近些年来，各界对于房地产未来政策走向的研判从来没有像今天这样迷惑。

　　在4月底管理层提出刺激“刚需”并研究优惠政策常态化制度化后，5月成了“政策微调月”，各地在5月份上半月就密集出台了一系列刺激“刚需”的政策。尽管刺激“刚需”透露的更多的是地方政府的“托市”意图（如扬州的购房补贴），但并未步之前屡屡被叫停的后尘，这意味着紧缩了近两年的调控政策已经见底。而且，房地产开发投资拖累固定资产投资，进而拖累经济增长在4月份披露的经济数据中全面显现。而今年1月~4月住宅新开工下滑8%，土地购置下滑20%，这些先行指标同比连续负增长意味着形势不妙。因此，有的人认为，按一贯的“逆经济风向行事”调控原则，持续紧缩了近两年的调控政策也应该见底了，而国家对于各地“托市”的默认似乎也印证了这一点。但也有人认为，具有风向标意义的北京和上海近期进一步强化了限购政策（北京规定非户籍居民伪造居住证骗购两年内禁购、上海规定户籍单身限购两套），而且管理层屡次表态决不让调控出现反复，在主要城市房价反弹压力和上涨动力仍存在时，紧缩性政策将在相当长的时间内坚持。再考虑到主要城市个人住房信息联网在即，以及房产税试点稳步推行，总体政策难言松动。

　　政策是否见底非常关键，因为政策底决定市场底。先看市场，尽管“小阳春”在2月以后出现，但1月~4月主要城市成交规模较基数较低的2011年同期下跌30%左右（2011年3、4月份是各地限价和限购密集出台、限贷政策加码时期，主要城市2011年1月~4月交易规模同比下跌20%），且回升非常不稳定，4月便出现了回暖止步的迹象：根据中国指数研究院提供的数据，4月超八成主要城市成交环比下跌，主要城市跌幅超过20%；超五成主要城市房价继续回调；监测的40个城市中有38个城市库存继续攀升；1月~4月主要城市土地出让金缩水近四成。总的来看，当前市场整体仍旧处于“消化库存、减少拿地、缩减开工、降低杠杆”的弱势，即管理层所言的“延续了去年以来的回调态势”。

　　如果政策不见底，当前弱势不仅会持续，而且可能进一步走弱。因为，2009年~2010年扩大内需期间所出让的史上规模最大的住宅用地，将从2011年下半年开始逐渐形成住房供应，主要城市库存消化周期（当前为12个月左右）将会越来越长；在开发贷款继续收紧的同时，2009年以来房企大规模拿地和建项目所形成的高负债也将从2011年开始进入偿债高峰。同时，2009年以来建设的近2000万套保障房也将进入竣工和分配阶段，对市场预期会有冲击。在去库存和去杠杆阶段，开发商购置土地、增加新开工和建设进度的积极性将越来越低。

　　政策是否见底不仅要看市场，而且要看经济，我国经济与房地产已经相互依存，特别是占固定资产投资1/4的开发投资走势与宏观经济走势正相关。今年1月~4月的经济数据显示：外需问题最大，美国复苏不稳和欧债危机深化并扩展到核心国家，预示着外需下滑可能将超过2009年；4万亿投资结束和国家对平台债的清算和收紧，基建投资热潮已过，固定资产投资增幅将继续下降；收入分配制度改革不可能立竿见影，消费增速能保持现状就实属不易。尽管国家已经将2012年国内生产总值（GDP）的增长速度调低到7.5%，但市场经济是信心经济，企业投资决策基于未来经济增长预期。三驾马车各有各的问题，GDP增速在一季度8.1%（5个季度以来的最低值）的基础上继续下滑到8%以下时，经济主体对7.5%是否能兜住底很难有信心。要知道，像2008年一样出台大规模投资刺激计划已经不可能。这也是为什么管理层近期在各地密集调研时，提出“把稳增长放在更加重要位置”的主要原因了。

　　更重视“稳增长”，就不得不考虑房地产继续下滑是否会与三驾马车动力弱化形成共振而造成经济失速。因此，出于防御性考虑的房地产政策调整是必需的，关键的问题是如何拿捏调整的力度与角度，这是考验管理层智慧的问题。

　　调整的力度将取决于主要城市房价下调幅度和房地产对经济的影响。从房价来看，主要城市房价今年年初就开始下降，但与限购实施前的2011年年初相比只有5%左右的跌幅，与“合理价位”差距很大（尽管我们无法确定何谓“合理价位”）；从房地产对经济的影响看，房地产还没有恶化到像2008年金融危机时期。主要原因是：中西部、三四线城市房地产仍相对平稳发展；今年在建和新开工的保障房总量近1700万套，相当于2011年房地产在建总规模的1/4；当前未竣工土地近40万公顷，相当于前两年房地产用地出让总面积。这是严厉调控持续了两年，而房地产开发投资仍能保持20%左右增幅的原因，要看到2009年一季度的这一数值仅为4.1%。同时，近期披露的国土资源公报显示，2011 年国有建设用地出让合同价款3.15 万亿，再创历史新高，同比增长14.6%，调控对于地方财政的影响也有限。

　　因此，政策力度只能限于“微调”，即不触碰限购和限贷下的调整。事实上，细数今年以来没有被叫停的地方楼市新政，尽管托市意味浓厚，但限购限贷的底线基本没有被触及。即使是时下被热炒的扬州补贴成品房购置的楼市新政在打擦边球，但其受惠商品房仅占市场供应的6%。

　　调整的方向是既能缓冲经济下滑，又不会引起投资需求入市和房价上涨，可选政策只能是刺激以首套房为主的刚性需求。首套房优惠力度会越来越大，按揭贷款利率85折将会越来越广泛，也不排除首套房按揭首付成数回归到二成。改善性需求争议很大，因为其与投资性需求在购房时是难以区分的，只能在购买后房屋的具体用途上区分，2009年刺激改善性需求引起投资需求膨胀的教训就在眼前。而且，首次购房者的需求房价弹性比较大，而改善性需求（夹杂着投资需求）需求价格弹性小，入市规模增加会拉动房价上涨。因此，当下增加对改善性需求的政策支持比较谨慎。但如果房地产和经济下滑严重，也不排除重拾对改善性需求的支持（如2008年的131号文）。但时下管理层还是以支持各地加大首次购房优惠力度为主，有限容忍各地打改善性需求和限购的擦边球。因为改善性需求（夹杂着投资需求）入市增加，大家对市场走势的判断和预期就可能变化，房价就会跟着上涨，这也是管理层担忧的问题。管理层最希望看到的是，首次购房者入市带动销售规模增加，提振开发商拿地、新开工和加快建设进度，同时又不会引起房价上涨。

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